domingo, 20 de marzo de 2011

El ejemplo

Querido amigo,

Te escribo desde el metro en Londres, tras un desayuno de trabajo de CEOs de la Association of British Insurers con el Financial Secretary to the Treasury (Ministro de Finanzas) británico Mark Hoban.

Sabes a estas alturas que soy bastante anglófilo. Hay aspectos del funcionamiento de este país que me fascinan (aunque me resista desde hace años a vivir permanentemente en él con mi familia). Uno de ellos es que te podría contar hoy lo que ha dicho quién, porque no se aplicó la normas "Chatham House". Cuando antes de una reunión o un evento se advierte que dicha norma aplica, quién dijo qué no será discutido fuera con terceras personas. La norma no tiene efectos legales, solo morales. Da igual. A nadie se le ocurriría romper ese vínculo de confianza de las democracias maduras que nosotros no hemos tenido nunca, ni hemos sabido crear.

No te voy a aburrir con la disertación de Hoban. El es un diputado que trabajó durante 16 años en PWC. Eso ya te dice algo: se sabe los temas y tiene perspectiva de la realidad fuera del coche oficial.

En lo de saberse los temas, creo que algunos de nuestros ministros y cargos públicos se los saben también. La pena es que, como te he comentado en ocasiones anteriores, y a diferencia de Hoban, nadie tenga en la cabeza un plan a cinco o diez años para el futuro y la competitividad de nuestro sistema financiero. A diferencia de los británicos, que toman decisiones sabiendo a donde van, en España, puro tacticismo, las decisiones que se van tomando nos llevarán a alguna parte que desconocemos.

Pero me he animado a escribirte por lo del coche oficial. Salía del desayuno y vi a Hoban y un par de ayudantes en la recepción. Esperaban a un minicab. El Ministro de Finanzas del Reino Unido, el Ministro de la City, se mueve en un taxi monovolumen al que se llama por teléfono para que te venga a recoger y te lleve a un sitio, y es más barato que un taxi normal de los que se paran por la calle.

A veces tengo dificultad en articular por qué soy optimista acerca del futuro de algunos países sobre otros. Hoy, anecdóticamente, lo tengo fácil.

En mitad de una crisis de la que los gobiernos británicos no evitaron hablar, sobre la que adoptaron medidas tempranas durísimas, y  de la que se van recuperando, el ministro da ejemplo. Seguro que su departamento puede pagarse un coche y un chófer. Hasta puede que fuera más práctico. Supongo que yo me habría sentido raro con un chófer en la puerta viendo al ministro esperando un taxi, pero lo que el ministro evitó fue sentirse él raro por tener un chófer en la puerta mientras que yo, que le pago el sueldo, y que podría también pagarme un coche con conductor si mi consejo lo considerase oportuno en estos tiempos tan duros, me iba en metro.

He recordado la historia que me contaron hace unas semanas de cómo un grupo de directivos de una caja con problemas se plantó en Manhattan para visitar a un fondo y discutir su posible entrada en el capital de la entidad. La sorpresa de los americanos fue el ejército de españoles que apareció para la reunión, en varias limusinas, desde uno de los hoteles más caros de la ciudad. No invirtieron.

Las democracias antiguas no son perfectas, pero son sabias y conocen la importancia de los gestos en la ética pública, no como máscara, sino como símbolo de unos valores que transmiten integridad y confianza. Algo de lo que nosotros tenemos todavía mucho que aprender.

Un abrazo,

Las paradojas del uso de los ratings en la regulación

Hace días, un regulador financiero europeo se empeñaba en convencerme de la utilidad del rating a la hora de definir el riesgo y el capital que precisaba la transacción entre dos entidades por él reguladas. La postura de este profesional me causó gran perplejidad, porque no parece consistente que el regulador tenga que recurrir a la opinión de un tercero cuando nadie mejor que él conoce, determina y garantiza la calidad crediticia de las entidades implicadas ni dispone de más y mejor información.

Cuando unos días después asistimos a la rebaja de la calificación crediticia de la deuda soberana española por parte de Moody’s, me propuse reflexionar sobre el uso pervertido que nos obligan a hacer de la opinión de las agencias de rating y sobre el comportamiento inconsistente de gobiernos y reguladores, que, por un lado cuestionan la capacidad, metodología y oportunidad de las agencias, y por el otro les confieren un papel regulador de la economía.

Un rating o calificación crediticia no es más que una opinión privada emitida por una de estas agencias oligopólicas acerca de la solvencia -entendida como capacidad de pago- de un determinado instrumento financiero y/o emisor de deuda. Esta opinión está basada en una metodología que, en muchos casos, es cuestionable y más reactiva que proactiva.

La opinión de estas agencias fue utilizada desde sus inicios por los inversores como “guía” o “ayuda” para reducir las tradicionales asimetrías de información existentes entre los emisores de deuda y los potenciales inversores. El desarrollo de los mercados financieros y su internacionalización llevaron aparejado el crecimiento del negocio de estas agencias. Sin embargo, en ningún momento se pretendió que sus opiniones fueran admitidas a efectos de regulación internacional, como viene sucediendo desde los años 70. Incluso las propias agencias evitan responsabilidades enfatizando el carácter de opinión privada de sus calificaciones y organizaciones como el Financial Stability Board piden que se elimine la dependencia regulatoria de los ratings.

Así, aunque las opiniones de las agencias son meramente orientativas, los reguladores las utilizan en áreas fundamentales de la regulación financiera como la valoración del capital regulatorio exigido a las instituciones financieras o las valoraciones de riesgo de crédito en instrumentos financieros de titulizaciones, emisiones de cédulas hipotecarias y otros instrumentos financieros de deuda.

Es evidente que los reguladores utilizan los ratings como una alternativa ante la montaña normativa que tienen que atender y la falta de medios propios para desarrollar internamente metodologías de análisis de un número cada vez mayor y más sofisticado de instrumentos y emisores de deuda. Por tanto, y primera paradoja, a más regulación del mercado financiero, más influencia para el sector de las agencias, que tienen un marco de supervisión y regulación ciertamente laxo.

El resultado absurdo es un modelo que se retroalimenta, donde los ratings predicen tanto como provocan crisis, exacerbando la volatilidad y prociclidad de los ciclos en los mercados financieros. A ello se añade la paradoja de facilitar un sistema bancario en la sombra (shadow banking), formado por un conjunto no regulado de instituciones que proporcionan instrumentos financieros negociados en mercados no regulados (OTC) y cuyo impacto y legitimidad nace, precisamente, de la posesión de un rating externo que les habilita para reconocimiento regulatorio, algo que incrementó de forma adicional la crisis en el sistema financiero.

Volviendo al caso de España. Nada debe impedir a una agencia emitir una opinión sobre el riesgo soberano de España o la fortaleza de sus instituciones financieras. De igual modo, nada hay que objetar a que el Gobierno o el Banco de España discrepen de esa opinión. Lo que resulta incongruente es que esos mismos ministerios y reguladores que dudan de la credibilidad de las calificaciones, concedan a las agencias atribuciones regulatorias, en especial cuando se trata de transacciones entre entidades reguladas sobre las que ya existe una opinión pública y formal. De hecho, resulta también bastante paradójico que el regulador obligue a las entidades que él mismo regula a contar con un rating privado para poder ser calificada como contraparte, mientras que las compañías que escapan al control de la regulación pueden habilitarse para transacciones con compañías reguladas por el simple hecho de tener un rating.

Va siendo la hora de que el Gobierno y los reguladores españoles limiten la opinión de las agencias de rating al ámbito privado e informativo y tomen sus decisiones a partir de sus propios mecanismos de valoración de riesgos y de las recomendaciones internacionales. 

Alter egos II

Lecciones de Sefarad